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　　（以下內容從浙商證券《醫藥生物行業：原料藥板塊系列報告1：源于技術，歸于成長》研報附件原文摘錄）

　　投資要點

　　原料藥研究痛點：尋找“定價之錨”

　　寫在前面：《關于推動原料藥產業高質量發展實施方案的通知》多次強調綠色低碳方向、裝備耗材配套、產業集群發展，我們認為，原料藥公司的技術決定產品份額、設備影響產能效率，能力躍遷才是小公司從弱到強、持續超預期的基礎，優秀的原料藥公司應該鍛煉了①成本/質量競爭下工藝開發及優化能力；②系統前瞻的立項體制；③規模化、高效率合規生產能力。在這樣的背景下，我們希望通過系列專題的方式，尋找原料藥公司中期維度的“定價之錨”。本篇從連續流、酶催化等偏平臺型的技術應用為例，看中國原料藥公司的布局及其潛在影響。

　　潛在平臺型生產技術：連續流、酶催化

　　①連續流：工藝研發、設備投資，前者更重要。我們認為連續流工藝是具有廣泛應用場景的潛在降本增效“最優”工藝（文獻估算有機合成和催化反應中大約有20-30%的反應可以用連續流優化）。應用的重點是在高溫高壓環境下優化Residencetime以優化反應效率，適合集成生物催化、固載催化劑、微波技術、光化學、電化學等技術，符合cGMP要求的溶劑、工藝開發更重要。

　　②酶催化：分子改造、結構設計，各有側重。工業生產往往通過蛋白質工程進行酶分子改造、化學修飾或固定化酶等方式開發酶催化工藝，酶催化與連續流、光合成、天然產物的發酵半合成等領域的應用，具有平臺型優勢，可以大幅提高產率、縮短反應時間。

　　原料藥公司應用：技術平臺影響業務拓展天花板

　　資本開支擴張期，設備投資、研發投入很重要，技術平臺差異影響公司多業務拓展天花板。①資本開支強度及質量：博瑞醫藥、奧銳特、富祥藥業等公司資本開支強度較高，從單固定資產對應研發費用看（注：我們用這個指標從側面反映生產工藝和設備的研發投入，僅供參考），博瑞醫藥、華海藥業、普洛藥業等公司單固定資產投入較大。②研發強度：從單研發人員研發費用支出看，普洛藥業、博瑞醫藥、共同藥業等公司支出相對較高。③技術平臺布局：我們分析了公司公告、官網信息、專利情況及主要產品，手性合成是大部分原料藥公司都布局的技術，在連續流、酶催化、靶向偶聯等技術平臺領域，各個公司結合自身優勢差異化布局。整體看，更擅長大噸位產品的原料藥公司技術能力多集中在綠色合成、成本優化等領域，側重CDMO業務的公司技術平臺搭建更均衡、完善，甾體賽道公司在發酵、酶催化領域經驗更豐富。

　　投資建議：重視新技術對競爭力的重塑

　　我們認為，新合成技術平臺、生產工藝對原料藥公司的成本、收率有重大影響，在重磅仿制藥陸續專利到期的窗口期內，我們認為布局先進生產設備、供給能力率先升級的原料藥公司更具有相對于印度競爭對手的優勢。我們一直強調，原料藥生產的本質是技術導向的，各產品的全球競爭力需結合每個產品的工藝特點、競爭格局單獨分析，原料藥產品競爭力直接決定各公司的均衡盈利能力和持續成長性，商業模式的本質是成長屬性而非周期屬性。

　　因此，我們更看好短期研發投入相對較高、連續流/酶催化等潛在平臺型生產技術布局較領先的公司，推薦九洲藥業、普洛藥業、博瑞醫藥等，建議關注凱賽生物、奧銳特、奧翔藥業等公司在新技術領域的案例積累和拓展。此外，我們看好華海藥業等公司在高難度制劑、大噸位產品工藝開發領域的積累和優勢，及天宇股份在大噸位原料藥中已經證明的成本優化、質量控制、綠色生產能力。

　　風險提示

　　生產安全事故及質量風險、核心制劑品種流標或銷售額不及預期風險、匯率波動風險、訂單交付波動性風險、醫藥監管政策變化風險。

20220105-浙商證券-醫藥生物行業：原料藥板塊系列報告1：源于技術，歸于成長.pdf

(責任編輯：劉思慧)